Escribí el artículo que se reproduce a continuación en el año 2010, con motivo de un fallo del juez Thomas Griesa en el caso “Aurelius Capital Management v. República Argentina”, que anticipó con notable claridad algunos de los debates jurídicos que dominarían el litigio de los holdouts durante los años siguientes. La cuestión del situs de los valores desmaterializados —esto es, la determinación del lugar jurídicamente relevante donde se ubican los derechos sobre valores anotados en cuenta— recupera plena vigencia en el contexto actual. El auge de los activos digitales y los instrumentos tokenizados plantea hoy, con renovada intensidad, las mismas preguntas sobre la localización de derechos sobre valores desmaterializados en estructuras transnacionales.
La intersección entre derechos de raigambre continental y sistemas de common law, la cadena de derechos personales propios del modelo anglosajón versus el derecho real del titular en el modelo continental, y la cuestión de si una anotación en un registro extranjero puede desplazar el situs determinado por el derecho local, son todos interrogantes que las regulaciones sobre activos digitales —en Argentina y en el mundo— todavía no han resuelto de manera definitiva. La lectura de este artículo, escrito antes de que estos debates adquirieran su forma actual, resulta por eso doblemente valiosa.
El reciente fallo del tribunal federal del distrito sur de Nueva York a cargo del juez Griessa, en el caso del fondo Aurelius y otros contra la República Argentina, por el cual establece que su corte no tiene jurisdicción sobre bonos desmaterializados depositados en cuentas de Caja de Valores en Buenos Aires, presenta aspectos de interés que repasar.
Sintéticamente los antecedentes del caso son los siguientes. A fines del año 2001, la República Argentina planteó un canje a los tenedores de ciertos bonos de la deuda pública externa. Estos bonos eran bonos inmovilizados distribuidos por anotaciones en cuenta, con un certificado global depositado en el Depositary Trust Company de Nueva York, a nombre de un tenedor nominal que aparece como titular del mismo en el Agente de Registro de la Emisión, también situado en Nueva York.
El canje consistió en permutar los bonos en circulación desmaterializada (que en adelante llamaré "bonos viejos") por un instrumento de deuda llamado "préstamo garantizado", que tenía algunas variantes en cuanto a moneda, plazo y tasa, pero que estaba garantizado (de ahí el nombre) por la recaudación del llamado impuesto al cheque, un impuesto que grava los débitos y créditos bancarios.
Adicionalmente se constituía un fideicomiso en manos de un fiduciario, la Caja de Valores SA, donde los activos fideicomitidos eran los "bonos viejos" canjeados por préstamo garantizado. Estos "bonos viejos" quedaban acreditados en una cuenta fiduciaria de Caja de Valores en sus libros en Buenos Aires.
Los beneficiarios de este fideicomiso eran de dos categorías. Por un lado la República que, a medida que fuera cancelando sus obligaciones bajo el préstamo garantizado, tenía derecho a ir requiriendo al fiduciario la transferencia a su favor de los bonos viejos fideicomitidos en relación con los préstamos garantizados que se cancelaban. Los bonos viejos así transferidos a la República serían cancelados por esta ante el Agente de Registro en Nueva York. La otra categoría de beneficiarios está constituida por los titulares de préstamos garantizados, que podían requerir al fiduciario la restitución de los bonos viejos que hubiesen dado en canje, en caso de que la República incumpliera con sus obligaciones bajo el préstamo garantizado.
Como es sabido, la República Argentina entró en una moratoria general de pagos a principios del año 2002 y más tarde, en el año 2005, ofreció una refinanciación general a los titulares de la deuda pública incumplida. Esta refinanciación no fue aceptada por algunos tenedores de esa deuda que han sido denominados en la jerga financiera —y así los llamaré aquí— los "holdouts". Varios de estos iniciaron acciones judiciales fuera de Argentina para obtener el cobro forzado de aquella deuda. Entre estos, el Fondo Aurelius que inició acciones ante la corte federal del distrito sur de Nueva York y cuyo caso es el que motiva este artículo.
Aurelius obtuvo una sentencia favorable a su derecho a exigir el pago forzado a la República y para ello se presentó con su sentencia a la corte citada, solicitando que la corte ordenara que los "bonos viejos" en fideicomiso fueran transferidos a la orden del tribunal para que este a su vez se los entregara y así, vendiéndolos en el mercado, se permitiera al fondo el cobro de la sentencia obtenida contra la República.
Inicialmente Aurelius y los demás holdouts involucrados lograron una medida cautelar provisional, luego consolidada, que ordenaba a la República y a Caja de Valores no alterar el statu quo de los bonos viejos, mientras se resolvía sobre el pedido de fondo que era la mencionada transferencia a una cuenta en Nueva York a la orden del tribunal, para su posterior venta en beneficio de los holdouts.
La República se resistió al planteo de Aurelius, sosteniendo que los "bonos viejos" no le pertenecían pues estaban en fideicomiso y que esos bonos estaban fuera de la jurisdicción del tribunal pues conforme la Ley de Inmunidades Soberanas de Estados Unidos (Foreign Sovereign Immunities Act), solo podían ser alcanzados bienes de la República que (i) estuvieran situados dentro de los Estados Unidos y (ii) tuvieran una finalidad o aplicación comercial.
Caja de Valores se presentó como un "amicus curiae", analizando la naturaleza del contrato de fideicomiso y la distribución de los derechos sobre los activos fideicomitidos conforme la ley argentina, así como la ubicación de tales activos fideicomitidos.
Así planteado, el debate presenta aspectos jurídicos de cierta novedad y de gran interés en torno de la situación de valores negociables desmaterializados o inmovilizados en un certificado global y desmaterializados en su circulación, y sobre la atribución de derechos sobre los mismos en operaciones de tipo transnacional y con jurisdicciones con derechos de origen diferenciado (continental y sajón) en conflicto.
El derecho argentino, de raigambre continental, plantea la generación de un derecho real del titular de un valor negociable anotado en cuenta a su favor, más allá de que ese valor negociable esté representado en forma física (cartular) o desmaterializada (incluidos aquí los valores desmaterializados en su circulación pero representados físicamente en un certificado global).1
Bajo la ley de Nueva York (y en los derechos de raigambre sajona en general), lo que se plantea es una cadena de derechos personales entre los distintos actores del negocio mobiliario (desde el inversor, hasta el depositario de los valores, pasando por los brokers y otros intermediarios) pero no derechos reales.2
En el caso se presenta un entrecruzamiento de estos sistemas dado que los "bonos viejos" fueron emitidos bajo la ley de Nueva York, pero el contrato de fideicomiso bajo el cual se encuentran fideicomitidos está sujeto a la ley argentina.
Por otro lado está la ley de Inmunidades Soberanas de los Estados Unidos, que inhibe a los tribunales norteamericanos de perseguir bienes de estados extranjeros fuera de su jurisdicción.
La problemática entonces es, por una parte, si la República Argentina tiene un derecho sobre los bonos viejos en fideicomiso que pueda ser "atrapado" por sus acreedores y, si lo tuviera, dónde se encuentra ese derecho geográficamente desde el punto de vista jurídico: ¿dentro o fuera de los Estados Unidos?
Con respecto al primer problema, señalo al inicio que el contrato de fideicomiso al cual se encuentran sujetos los que he llamado bonos viejos está sujeto a la ley argentina. Si bien los bonos fueron emitidos en su momento bajo la ley de Nueva York, fueron luego entregados a Caja de Valores en dominio fiduciario bajo la ley argentina. En este sentido pareciera que este último acto jurídico es el que establece las relaciones jurídicas actuales entre los distintos sujetos actuantes y los bonos viejos. La ley argentina, el artículo 2662 del Código Civil Argentino y la Ley 24.083, establecen un dominio restringido, pero dominio al fin del fiduciario sobre los bienes objeto del fideicomiso. Así las cosas, el titular de esos bonos es Caja de Valores y no la República. En términos de la ley argentina, Caja de Valores tiene un derecho real sobre los bonos. Este derecho tiene restricciones, no es un dominio irrestricto como el típico dominio romano, y esas restricciones están dadas por los derechos de los beneficiarios del fideicomiso.
Como explicaba arriba, los beneficiarios del fideicomiso son de dos categorías: la República, por un lado, por las cancelaciones que fuera haciendo del préstamo garantizado y los bonos viejos relativos a esos préstamos cancelados; y los titulares de préstamo garantizado, por su derecho a requerir la restitución de los bonos viejos dados en canje en caso de incumplimiento por la República de los préstamos garantizados relacionados con esos bonos viejos.
Esta estructura legal tiene su expresión en los libros de Caja de Valores, situados en Argentina, donde esos bonos viejos fideicomitidos aparecen en una subcuenta a nombre de "Caja de Valores en fideicomiso", y en los libros del DTC en Nueva York donde Caja de Valores, como participante del DTC, tiene acreditados a su nombre el mismo número de bonos viejos que los que aparecen en sus libros en Argentina, en la subcuenta del fideicomiso.
Los derechos de propiedad fiduciaria —derechos reales conforme la ley argentina— aparecen en la anotación en cuenta de Caja de Valores en sus libros a favor de ella misma como fiduciaria. Los derechos de los beneficiarios bajo el fideicomiso son derechos personales, que emergen del contrato de fideicomiso. Los derechos de Caja de Valores en relación con el crédito de esos mismos bonos en su cuenta en el DTC son derechos personales conforme la ley de Nueva York.
Así las cosas, aparece que Aurelius y los holdouts no pueden agredir el patrimonio de un tercero para cobrar su crédito emergente de la sentencia favorable obtenida contra la República Argentina. Caja de Valores es un tercero a la República pues se trata de una entidad privada, sin participación alguna por parte del Estado argentino.
En este marco es que debe analizarse el concepto fundamental del "situs" del derecho o los activos perseguidos por los "holdouts" del caso Aurelius, a fin de determinar si la justicia de Nueva York podía alcanzar a esos bonos.
La ubicación geográfica y por tanto jurisdiccional del derecho sobre el valor negociable pareciera que no debiera diferir, en los casos de valores negociables desmaterializados en cualquiera de sus formas, de la que resultaría en el caso de un valor físico. Es verdad que en este último caso hay un asiento físico para el plexo de derechos que emanan del valor negociable, que por definición no se presentan en el valor desmaterializado y que ese asiento físico tiene una ubicación geográfica fácilmente determinable en el lugar de su depósito, también físico.
Tratándose de valores desmaterializados, la solución no debería basarse en principios diferentes. El situs debería estar localizado donde se asienta el derecho, y este lugar es el lugar físico donde el derecho se encuentra evidenciado, reconocido y expresado.
En el caso de los valores desmaterializados, ese lugar es el libro donde el valor negociable está registrado a nombre de su titular: el lugar donde se encuentra la anotación en cuenta relevante.
La solución no debiera ser diferente en el caso de los valores inmovilizados que circulan por anotaciones en cuenta, que es nuestro caso. Ello porque el reconocimiento de los derechos sobre aquel valor se expresa y efectúa a través precisamente de las anotaciones en cuenta. El valor circula mediante las anotaciones en cuenta que transfieren el derecho personal sobre dichos valores —en el derecho sajón— o el derecho real sobre dichos valores —en los derechos continentales—. Es la anotación en cuenta la que revela el estado jurídico del valor negociable y, por tanto, el lugar donde esa anotación se encuentra es el "situs" de ese derecho.
En el caso de los valores físicos, el conjunto de derechos que emergen del valor negociable surgen y se expresan del objeto que representa ese valor físico y entonces la ubicación de ese objeto determina el situs. En los valores desmaterializados la solución no debiera diferir; solo que, no habiendo objeto que represente el valor, la expresión del conjunto de derechos que otorga el valor surge de la anotación en cuenta.
Llevando estos conceptos al caso, encontramos que:
a) el derecho personal que DTC reconoce a Caja de Valores sobre los bonos viejos tiene su situs en Nueva York, en los libros del DTC que expresan ese derecho, que es personal conforme a la ley de Nueva York. Pero ese derecho personal no puede ser agredido por los holdouts, pues es el derecho de un tercero ajeno a la deuda que origina la sentencia que los holdouts pretenden ejecutar.
b) el derecho real de dominio fiduciario que Caja de Valores tiene sobre los bonos fideicomitidos según el contrato de fideicomiso del año 2001, sobre los mismos bonos viejos, conforme la ley argentina, tiene su situs en Argentina, pues surge de los libros de Caja de Valores donde aparecen acreditados en una subcuenta a nombre de esta en calidad de fiduciaria. Este derecho no puede ser agredido por los holdouts, dado que también —igual que en el párrafo (a)— corresponde a un tercero ajeno a la deuda que origina la sentencia que los holdouts pretenden ejecutar.
c) el derecho personal de los beneficiarios del fideicomiso conforme el contrato de 2001 se encuentra también situado en Argentina, ya que también surge de la acreditación en cuenta en los libros de Caja de los bonos viejos a favor de Caja en su carácter de fiduciario, es decir de titular de un dominio restringido por los derechos de los beneficiarios del fideicomiso. Estos derechos personales no pueden ser atrapados por los holdouts: en el caso de los beneficiarios privados, porque también son terceros a la deuda que origina la sentencia ejecutada; y en el caso de la República, porque se encuentran situados fuera de la jurisdicción norteamericana y de lo establecido por la Ley de Inmunidades Soberanas, que ya he referido.
Lo cierto es que el juez Griessa ha fallado precisamente que el eventual derecho que pudiera tener la República sobre los bonos viejos fideicomitidos se encuentra fuera de su jurisdicción y son inalcanzables para él por cuanto su situs es en Buenos Aires, por encontrarse allí los libros de Caja de Valores. Ningún derecho tiene la República —entiende el juez— en Nueva York, ya que la cuenta en el DTC es de Caja de Valores y no de la República y por tanto las acreditaciones allí existentes son a favor de un tercero al deudor de la sentencia. Como se ve, el magistrado de Nueva York ha seguido una línea de razonamiento que convalida las ideas esbozadas aquí.
El pleito en Nueva York tenía otros aspectos interesantes que no fueron definidos al cortarse el conflicto sobre la base del situs del derecho y la ley de indemnidad soberana de los Estados Unidos. Un ejemplo de estas cuestiones no resueltas: ¿puede un pasivo de un deudor —en este caso la República— ser, paradójicamente, un activo embargable del deudor, si el valor que lo representa termina en poder del deudor-emisor? También, hasta qué punto el contrato de fideicomiso obra como barrera a la potestad persecutoria de la justicia norteamericana, si no es por la ubicación del situs.
En cualquier caso, la resolución abarca una problemática sumamente interesante por lo inusual y su contenido resulta un precedente de relevancia para la consideración tanto de los derechos emergentes de valores desmaterializados como de los contratos de fideicomiso con raigambre en derechos de origen continental.